富裕配新湖黑色建材（煤焦）专题：焦炭基差结构变化分析

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　　来源：湖畔新言

　　回顾 2021-2025 年，焦炭基差结构发生显著变化。一方面，为适应现货市场发展，焦炭交割标准品经历两次重要调整：①2021 年 1 月，交割标准品从一级焦放宽至准一焦；②2025 年 3 月，鉴于国内干熄焦产能占比已超 60%，大连商品交易所拟自 2604 合约起，将标准品由湿熄焦改为干熄焦，同时对湿熄焦设置 - 110 元 / 吨的升贴水（参考专题：《新湖黑色建材（煤焦）专题：2604 合约焦炭交割变更简析 20250331》）。另一方面，除供需结构外，宏观预期和产业政策在交易中的影响占比逐渐增大，致使基差结构更多地受预期因素调节。

　　一、情景说明——以2021年为例

　　2021 年，焦炭市场受供需错配、政策及自然灾害事件等多因素影响，基差出现剧烈波动。（一）基差结构特征

　　全年主力合约基差呈现 “先负后正” 的 V 型走势，波动区间达 - 120 元 / 吨至 + 1700 元 / 吨，波动幅度极大。

　　（二）主要驱动因素

　　1．供需错配：一季度，焦化产能投放节奏与需求节奏不一致，导致市场供需失衡。

　　2．政策扰动：一季度粗钢压减政策实际执行时间晚于市场预期，钢铁需求表现出较强韧性。然而，原料端现货市场较为悲观，期货市场却相对乐观，使得基差最低降至 - 120 元 / 吨附近。

　　3．成本与事件推动：三季度后，全球经济复苏促使钢铁需求大幅增加。同时，澳煤禁令、山西洪灾以及冬季限产等因素富裕配，造成焦煤供应紧张。9 月，焦炭主力合约价格快速上涨至 3800 元 / 吨，但现货端成本传导滞后，导致焦炭基差迅速扩大，10 月底基差最高达到 1675 元 / 吨。

　　（三）归因分析

　　2021 年焦炭基差的 V 型走势，本质上是 “政策预期 - 现实验证 - 事件干扰 - 情绪博弈” 多维度共同作用的结果。其中，山西洪灾的发生以及粗钢压减政策的时间差，是基差反转的关键转折点；而原料焦煤价格的剧烈波动，则进一步放大了焦炭基差的波动幅度。这一过程表明，尽管随着时间推移，事件影响会逐渐减弱，基差会回归到由供需主导的状态，但政策风险与成本波动仍是影响基差的核心变量。在基差分析过程中，需密切跟踪政策执行的预期节奏、供需边际变化以及成本传导路径，同时警惕突发事件对市场结构的冲击。二、二、基差变化分析

　　从数据来看，2021-2025 年焦炭均价呈下行趋势，基差均值由正转负，波动区间收窄，波动率降低。具体从以下类别分析：

　　（一）供需结构

　　焦炭市场周期与地产和基建周期相关，通常地产周期约为 7-8 年，基钦周期约为 3-4 年。2021 年至 2025 年，焦炭的供需结构沿着 “紧缺 - 扩产 - 过剩 - 去产能” 的方向发展，目前焦化产能正处于 “过剩 - 去产能” 阶段的初期。

　　（二）产业政策与宏观的 “定价权” 博弈

　　2021 年，产业供需矛盾突出，市场高波动使得 “信息差” 带来的优势显著。到 2024 年，市场对产业的预期趋于一致，宏观层面的不确定性成为价格波动的主要因素，宏观预期占据主导地位。而 2025 年，受海外关税摩擦的反复博弈以及国内产业再次提出的 “粗钢限产” 政策的双轮驱动，市场再度进入产业和宏观共同主导的局面。

　　（三）投机情绪

　　随着市场波动率的下降，投机情绪明显减弱。

　　展望 2025 年，焦炭基差处于 “供需平衡与成本托底下的基差修复” 行情。从 1-4 月的情况来看，基差整体在 - 150~50 元 / 吨之间窄幅震荡。焦化产能过剩情况明确，2024 年焦化产能约为 5.75 亿吨，2025 年，根据已有的投产情况及焦企利润来看，产能增速预计放缓。焦企利润持续被压缩，非主产区的焦化产能因持续亏损将逐步被市场淘汰。一旦市场出现干熄焦以上的升水结构，焦化套保的压力将较大。

　　新湖期货研究所

　　黑色建材组

　　肖雨茜

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　　审核人：李明玉

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